市场回暖交投热，上市券商一季度业绩或提速？

自2024年9月底以来，资本市场呈现出回暖态势，目前市场交易频繁，股票基金交易量同比大幅上升。在此背景下，上市券商在2025年第一季度的整体业绩预计将继续呈现向好趋势。尽管近期关税变动导致市场出现波动，但加强的市场稳定措施有助于资本市场保持稳定，券商在2025年第二季度的业绩也预计将维持稳定。

本刊特约 文颐/文

自2024年9月底以来，资本市场呈现出回暖态势，目前市场交易相当活跃，股票基金的交易量同比大幅上升，同时融资融券的余额也在持续增加。进入2025年后，股市继续保持震荡上行的走势，债券的收益率先上升后下降，而自营投资的收益率展现出较强的抗风险能力。随着“国九条”相关政策的逐步实施，我国资本市场在投融资领域的改革措施持续深化，首次公开募股（IPO）及再融资的规模预计将保持修复态势，而投资银行业务的收入也将逐步恢复增长。

总体而言，在目前市场热度较高的情况下，证券公司的业绩增长速度有望持续在较高水平，且至2025年第一季度，上市证券公司的业绩表现依然拥有显著的支持力和可靠性。截至4月14日，通过对已公布2024年度报告的24家上市券商的数据进行汇总分析，发现2024年第四季度其单季营业收入及归属于母公司的净利润同比增长率分别实现了28%和94%。据此推测，2024年第四季度及2025年第一季度的上市券商整体营业收入同比增长率有望分别达到35%和31%，而归属于母公司的净利润同比增长率则有望分别达到74%和32%。

观察各个业务项目，可以发现，在自营业务领域，股票与债券的市场表现出现差异，这或许会导致2025年第一季度自营收入的增长速度出现轻微的下降趋势。

2024年第三季度结束至年底，沪深300指数经历了小幅下跌，从4018点降至3935点，降幅达到2.1%；紧接着，从2024年年底到2025年3月31日，该指数再次小幅下跌，从3935点降至3887点，降幅为1.2%，整体市场行情呈现出结构性特征。与此同时，在2024年的第四季度以及2025年的第一季度，中证综合债净价指数的累计变动情况分别为上升2.7%，以及下降0.7%。

观察收益率数据，短期利率显著上升，中长期利率亦呈上升趋势，10年期国债收益率已从1.6%上升至大约1.8%。鉴于2025年第一季度股市表现强劲，而债市波动较大，券商自营部门普遍以固定收益产品作为主要配置，预计2025年第一季度的自营投资收益率可能与前一季度相比有所下降。预计2024年第四季度及2025年第一季度的自营投资回报率将分别达到3%和2.5%，这一收益水平大致介于2023年第四季度与2024年第二、三季度之间。

截至2024年第三季度终了，共有44家上市公司券商的金融投资总额攀升至6.27万亿元，这一数字较去年同期增长了5.7%。尽管券商在近年来的发展过程中，聚焦核心业务和追求规模效应的导向使得其净资产和自营杠杆的增长速度有所减缓，但在整个行业业绩趋于稳定以及市场热度逐渐回升的形势下，预计未来金融投资规模及其增速仍有望维持在一个相对稳定的水平。

民生证券的测算显示，在保持中性假设的前提下，若金融投资的季度环比增长率维持在1.4%这一水平（与近一年环比增速的平均值相近），那么可以预测，到2024年四季度和2025年一季度，自营投资收入的同比增长率将分别达到51%和35%。

在经纪业务领域，预计2025年第一季度经纪收入将维持在较高水平。观察成交额数据，可以发现“924”行情使得市场交易活跃度明显上升，具体表现为2024年第四季度沪深两市股基成交总额达到了126万亿元，这一数字较去年同期增长了123%。2025年开年伊始至三月末，各类概念和主题投资的热度显著上升，推动了资本市场交易活跃度的持续增长。在此期间，从1月1日至3月31日，沪深两市股票基金的总成交量达到了约100万亿元，这一数字较去年同期增长了68%，并且单季度的增速依然维持在2020年四季度以来的较高水平。

2025年一季度，股基交易额较上季度略有下降，然而，经纪业务收入预计将继续保持同比显著增长。就佣金率而言，2024年公募基金费用降低措施逐步实施，自2021年一季度至2024年三季度，上市券商的经纪佣金率（即经纪收入与沪深两市股基成交额的比率）已从0.0535%降至0.0404%，每年平均下降约0.004个百分点，佣金费率下降的趋势依然在持续。

若经纪费率在短期内继续遵循历史下降趋势，预计2024年四季度及2025年一季度的平均佣金率将分别是0.0396%和0.0387%。随着证券公司并购重组活动的增多以及财富管理转型的加速，有望在中长期内减轻经纪业务面临的同质化竞争压力。整体来看，2024年四季度和2025年一季度的经纪业务收入预计将分别同比增长107%和70%。

在资管领域，市场逐步复苏的态势有望促使资产管理规模保持稳定。到了2024年第四季度结束时，证券公司的资产管理总额达到了6.1万亿元，这一数字较上年同期增长了3%。值得注意的是，这一规模在2024年第二季度之后连续两个季度出现了环比下降，这主要归因于2024年上半年市场热度有所减弱，以及下半年市场交易主要由个人投资者资金主导。总体来看，各主要项目在规模上持续呈现稳定上升态势。进入2025年，权益市场继续保持稳定上升的良好势头，与此同时，主动型股票基金的新发行量也在稳步增加。

中基协公布的数据表明，到2025年2月底，证券行业持有的集合资产管理、单一资产管理以及私募子公司的总规模分别是2.87万亿元、2.58万亿元和6430亿元，总计达到6.1万亿元，这一数字较上年同期增长了2%。

在费率层面，初期阶段，众多券商对大集合产品的费率进行了下调，同时，公募基金费率改革也在稳步推进，预计资产管理费率将保持稳定。若以2024年第四季度和2025年第一季度的平均费率与过去一年的平均水平（0.72%）相仿，并且假设2025年第一季度的同比增长率维持在2%（与2月末持平），那么券商的资产管理业务整体收入有望继续保持稳定增长，据此预测，2024年第四季度和2025年第一季度的上市券商资管收入同比增长率将分别达到-3%和4%。

在信用业务领域，融资总额的增长速度有望持续上升。得益于股市的稳定以及经济的回暖，市场情绪的改善推动了整个市场的融资总额不断回升。到了2024年第四季度末，全市场的融资总额达到了1.86万亿元，较上年同期增长了12.9%。随着市场情绪逐渐转向乐观，到了2025年3月31日，融资总额进一步增至1.93万亿元，同比增长了25.6%。2025年第一季度，市场两融余额及股权质押需求预计将维持稳定态势，而到了该季度末，融资融券余额的增长速度有望维持在25%上下。

在2024年的第四季度，资金利率呈现下降趋势，然而到了2025年的第一季度，这一情况有所改变，开始出现回升迹象。预计在此期间，两融业务以及质押回购业务的息差收益率将根据市场利率的变动而作出调整。此外，对于信用业务，我们假设其平均费率分别为2%和2.2%。同时，鉴于2024年第一季度市场情绪较为低落，且利率下降趋势加快，再加上券商的利息收入基础本就较小，因此预计2024年第四季度以及2025年第一季度的信用收入增速将分别达到-2%和51%。

在投行业务领域，并购重组的推动使得再融资的规模有所上升。具体到股权承销环节，根据iFinD的数据，2024年9月至12月，沪深两市的股权承销总额达到了711亿元，这一数字较去年同期下降了46.5%。尽管权益融资的水平仍然偏低，但与2024年第三季度相比，它实现了61.8%的环比增长，显示出一定的边际改善迹象。在2025年的前三个月，我国A股市场的股权融资总额累计达到了2306亿元，这一数字较去年同期增长了145.7%。在这其中，首次公开募股（IPO）的承销金额为150亿元，但同比下降了31.7%。另一方面，由于上市公司并购重组的持续进行，再融资的承销金额达到了2156亿元，这一数字较去年同期增长了199.7%。

在债权承销领域，2024年第四季度，券商承销的债权总额达到了3.74万亿元，这一数字较上年同期增长了17.6%；进入2025年，前三个月的券商债权承销规模为2.9万亿元，同比增长了15.4%。这些数据表明，再融资和债权承销业务对于投资银行的收入起到了重要的支撑作用。

2025年第一季度，再融资和债权承销的规模有所增加，导致其在整体中的占比上升，与此同时，IPO的占比有所减少。据此推测，平均的保荐承销费用比率可能会出现下降的趋势。根据iFinD的统计数据，2024年第四季度以及2025年第一季度的证券行业股权承销和保荐的平均费率分别达到了2.82%和1.82%。综合来看，预计在2024年的第四季度以及2025年的第一季度，上市券商的投行业务收入与去年同期相比，增速将分别实现下降16%和上升40%。

2024年，上市券商的预喜率颇高，随后，众多证券公司公布了2025年第一季度的业绩增长预告。到了4月14日，已有35家证券公司公布了2024年的业绩相关公告，其中28家公司预计其母公司净利润将实现同比增长，这部分公司的数量占总数的80%。总体而言，大多数证券公司在2024年全年的归属于母公司的净利润增长率回升至两位数，而且这一增长率在2024年全年与2024年前三季度相比，显现出了持续的稳步恢复态势。

截至4月14日，11家上市券商公布了2025年一季度业绩预增的信息，其平均归母净利润增速（若净利润为区间，则取最低值）高达49%。在多数公告中，都明确指出2025年一季度财富管理、交易投资以及投行业务的收入均有显著提升。综合以上情况，可以预见上市券商在2025年一季度整体业绩有望继续保持恢复态势。尽管近期受到关税变动的影响，市场波动有所加剧，然而，加强市场稳定措施有助于资本市场保持稳定运行，同时，券商在2025年第二季度的业绩也预计将维持稳定态势。